Capire lo Spread. Manuale d’uso per capirci sul tema .

Preso dal paolopolitiblog

(DANIELE CHICCA – WALLSTRET ITALIA)

Cosa sono gli Spread e come si calcolano, quali sono gli effetti sui mercati di uno dei termini più utilizzati nelle cronache europee in seguito allo scoppio della crisi del debito sovrano europeo. Come esaminare le curve dei rendimenti e orientare gli investimenti. Capire e saper interpretare i credit default swap, con i loro vantaggi e limiti.

Cos'è lo Spread e come si calcola

Cos’è lo Spread e come si calcola

Lo Spread è la differenza tra il rendimento di un titolo decennale di un determinato paese dell’Eurozona e quello omologo del Bund tedesco, preso come punto di riferimento perché considerato il titolo del debito sovrano più sicuro del blocco a 19.

È misurato in punti base ed è insomma il gap tra i tassi sui titoli pubblici dei due paesi presi in esame. Ogni punto base equivale allo 0,01%. Se il Btp a 10 anni italiano rende il 3% e il Bund decennale l’1%, lo Spread sarà pari a 200 punti base (2% di discrepanza). Il rendimento e il prezzo di un bond hanno un rapporto inversamente proporzionale. Vale a dire che quando il prezzo sale, il tasso scende, e viceversa.

Rendimento dei titoli e debito pubblico

Prima di vedere come si muove lo Spread, è indispensabile spiegare la correlazione tra rendimento di un titolo del debito pubblico e rischio paese. Il tasso di un Btp rappresenta il livello di rischio dell’Italia. Più alto è il rendimento e maggiore sarà il rischio che il nostro governo non sia in grado di restituire le cedole sugli interessi e quindi non riesca a rimborsare il capitale in scadenza. È quello che è successo all’apice della crisi del debito europeo a novembre 2011, quando lo Spread tra Btp e Bund decennali raggiunse il massimo storico di 575 punti.

Più lo Spread è alto e più il livello di rischio del paese, in questo caso l’Italia, sarà proporzionalmente elevato. Se lo Spread si restringe vuol dire che il mercato valuta meno alto il rischio di default del debito italiano, se si amplia, significa che viene percepito come più rischioso.

Il differenziale può aumentare per due motivi principali:

  1. il rendimento del titolo tedesco scende
  2. il rendimento del Btp sale.

Nel primo esempio, per la verità più raro, non ci sono oneri aggiuntivi per il debito pubblico italiano.

Il secondo caso è più facile che si verifichi, perché è difficile che si muovano molto i titoli tedeschi, considerati i più a prova di default dell’area euro e di conseguenza l’investimento più sicuro tra le offerte del mercato secondario obbligazionario della regione. Quando il Btp cresce di rendimento e il Bund resta fermo, lo Spread si allarga e significa che il governo italiano dovrà sborsare una somma maggiore in interessi sul debito pubblico. Esiste ovviamente anche la possibilità che i due titoli si muovano entrambi al rialzo o al ribasso.Capire lo Spread

Se lo Spread si allarga, significa in ogni modo che il mercato percepisce come meno sicuro il nostro paese, o per lo meno meno a prova di default rispetto alla Germania. L’Italia viene insomma in questo caso ritenuta meno affidabile della Germania in termini di capacità di restituire il debito e rispettare gli impegni presi. Di fatto quello che succede è che i titoli di Stato italiani perdono valore e di riflesso fanno aumentare i rendimenti. E gli investitori vengono allora premiati per i rischi intrapresi puntando sul debito pubblico italiano.

Spread tra Bund tedesco e debito USA

Un altro degli Spread del debito pubblico più comuni tra quelli che finiscono sotto la lente dei mercati è quello tra il debito statunitense e quello tedesco. Mette in relazione i tassi decennali dei Treasuries e i rendimenti dei Bund omologhi ed offre il rapporto dell’affidiabiltà creditiza tra Stati Uniti ed Eurozona. Spesso viene determinato da come si differenziano le politiche monetarie dall’una e dall’altra sponda dell’Oceano Atlantico. Lo Spread con itassi decennali dei Bund difficilmente è negativo. Ultimamente nel mondo è avvenuto solo nel caso dei titoli giapponesi e svizzeri, i soli a essere ritenuti più sicuri dei titoli tedeschi.

Controllare i singoli Bund

Gli investitori tendono a tenere sotto stretta osservazione anche i Bund stessi, senza confrontarli con altri titoli di Stato, per sapere se i mercati sono o meno alla ricerca di beni rifugio. Insieme all’oro, il Bund è un classico asset “rifugio”in periodi di turbolenza. Per esempio, tassi negativi sui titoli tedeschi a 2 anni sono un chiaro segnale di nervosismo tra gli investitori. Nel caso di rendimenti negativi, infatti, gli investitori sono disposti a pagare per prestare denaro a un paese – in questo caso la Germania – per paura di subire perdite scommettendo i propri soldi altrove.

Spread interno e curva dei rendimenti

Per Spread interno si intende quello tra le diverse scadenze dei tassi di un singolo paese. Per esempio nel caso italiano può essere la discrepanza tra il rendimento del Btp decennale e quello del titolo equivalente a tre mesi (Bot). Questo divario normalmente è positivo, perché i titoli a breve rendono meno di quelli a lunga scadenza, in quanto comportano rischi minori.

Il classico grafico che si prende in esame per misurare questo spread è la cosiddetta curva dei rendimenti, in cui l’ascissa è rappresentata dalla scadenza dei tassi dei titoli del debito e l’ordinata dal valore del rendimento. Se la curva si appiattisce, significa che c’è meno differenza tra il tasso a 30 anni e quello più a breve. Se viceversa si irripidisce, significa che lo Spread è aumentato.

Curva dei rendimenti di area euro, dollaro e sterlina britannica.

Curva dei rendimenti di area euro, dollaro e sterlina britannica.

Cosa vogliono dire curva piatta e ripida

La curva dei rendimenti può essere calcolata per qualsiasi tipo di bond, Treasuries, titoli societari con rating creditizi alti, etc. Ci sono diversi tipi di curve dei rendimenti, che vengono monitorare da vicino dai mercati perché danno per l’appunto un’idea della variazione del tasso di interesse futuro e dell’attività economica. Una curva invertita vede i tassi a breve rendere di più di quelli a lunga scadenza, per via del rischio associato con il tempo. In una situazione di grave crisi imminente è possibile che si verifichi un fenomeno simile.

Una curva normale vede invece i bond a più lunga scadenza rendere più dei bond a brevi. Il grafico rappresenta una curva convessa con la “pancia” rivolta verso l’alto. Una curva appiattita è invece quella in cui i rendimenti a breve e lungo termine sono molto vicini tra loro. È un segnale di situazione instabile, di un periodo di transizione economica. Quanto è ripida la pendenza della curva è un fattore molto importante: più è ampio, maggiore è il differenziale tra i tassi a breve e lungo termine.

Un appiattimento dello Spread tra i tassi a breve e a lungo termine, conseguenza di un incremento dei rendimenti a scadenza più lontana, può segnalare problemi in arrivo in futuro. Un irripidimento è un segnale invece di turbolenze nell’immediato.

Nel 2007 si è verificato un appiattimento della curva dei rendimenti.

Aspettative di default, recessione e inflazione

Quando gli investitori prevedono che i tassi di interesse salgano in futuro, chiederanno un ritorno più alto dal loro investimento nei bond a lungo termine. Se i bond a lunga scadenza non offrono un tasso più alto nella situazione appena descritta, gli investitori finiranno semplicemente per comprare titoli a breve scadenza, con l’aspettativa che quando il titolo giungerà a scadenza, saranno in grado di ottenere un ritorno più alto dal loro prossimo investimento nel mercato del reddito fisso.

Spesso quando l’economia sta uscendo da una fase di crisi come una recessione, il mercato si aspetta un incremento dei tassi di interesse. Ciò avviene perché in un contesto di ripresa economica di solito le imprese sono spinte a chiedere più soldi in prestito (per gli investimenti nei loro progetti), il che aumenta fisiologicamente la domanda nel mercato del credito, esercitando pressioni al rialzo sui tassi di interesse. Il risultato è un irripidimento della curva dei rendimenti.

Un po’ come avviene quando la curva dei rendimenti si inverte, lanciando un campanello di allarme di contemporaneo default del debito e recessione a breve in vista, anche quando la curva si appiattisce di solito ci si trova in una fase di difficoltà per l’economia. Succede quando le aspettative di inflazione si riducono fino al punto in cui gli investitori non chiedono più di ottenere un premio di rendimento per investire i propri soldi per un periodo più lungo di tempo.

Spread e banche. L’impatto sui mutui

La conseguenza naturale di un incremento del differenziale tra BTP e Bund decennali è che i tassi dei titoli di Stato italiani diventano sempre più alti per il Tesoro e che costerà di più prendere soldi in prestito sui mercati. Nello specifico costerà di più all’esecutivo italiano collocare debito sul mercato, perché il governo è spinto a offrire cedole più alte per rendere più appetibili i propri titoli del debito.

Tutto questo non fa peraltro che aumentare il deficit dello Stato. Se il governo non vuole o non può permettere che il deficit aumenti, è costretto a varare misure di rigore per restare all’interno dei parametri da rispettare.

Inoltre se il governo italiano paga di più in interessi rispetto all’esecutivo tedesco, anche le aziende italiane finiranno a loro volta per pagare tassi più alti rispetto alle concorrenti tedesche. Significa molto semplicemente che le imprese italiane finiscono per essere svantaggiate rispetto a quelle tedesche.

Un’altra conseguenza si fa sentire sulle casse dello stato e dipende dallemosse dei risparmiatori. Se chi investe perde fiducia nel debitore – in questo caso lo Stato – le conseguenze possono essere drammatiche, anche perché si rischia di scatenare un circolo vizioso. Più salgono tassi lo Spread, e più sarà difficile per un paese ripagare gli interessi sul debito. Di solito il 7% viene considerata come la soglia del rendimento decennale di “non ritorno”, oltre la quale un paese non ce la fa più a rispettare gli oneri finanziari.

La mancata fiducia in un paese e nella sua capacità di ripagare si traduce in un calo delle sottoscrizioni di nuovi titoli. Nel caso italiano, siccome si tratta di titoli di un enorme debito pubblico, bond vengono emessi e scadono ogni mese. Se un investitore o un risparmiatore non si fida più basta che non rinnovi la sottoscrizione dei titoli in scadenza.

Se il mercato non rinnova i titoli, lo Stato alla lunga può fallire, la fiducia di famiglie e aziende crollare e l’economia sprofondare in una profonda crisi, che nel mondo globalizzato in cui viviamo, è facile che poi abbia ripercussioni su scala continentale e internazionale. È quello che è successo durante la crisi del debito dell’Eurozona in Grecia, in Spagna e in Italia. Ecco spiegato il motivo di tanta ansia, in particolare dal 2010 a oggi, quando si parla di Spread.

Il differenziale tra i rendimenti italiani e tedeschi ha un impatto anche su un altro tasso: quello che versano alle banche le famiglie per i mutui.

Le banche decidono quali tassi di interesse applicare a un mutuo a tasso variabile in base all’Euribor e allo Spread, inteso come margine fisso scelto dall’istituto in base alle proprie strategie commerciali.

L’Euribor, il tasso medio a cui avvengono le transazioni finanziarie in euro tra le grandi banche europee, cambia regolarmente a cadenza giornaliera. A non cambiare è lo spread delle banche. L’interesse finale del mutuo è dato dalla somma dell’Euribor e lo spread applicato dalle singole banche.

Lo Spread dei mutui viene influenzato dall’andamento dello Spread tra Btp e Bund.  Come spiega Il Sole 24 Ore il processo è più o meno il seguente: “se aumenta il rendimento dei titoli di Stato italiani diminuisce il prezzo (che si muove in modo inverso). Ne consegue che un aumento dei rendimenti dei Btp – che difatti si traduce anche in un aumento dello spread tra Btp e Bund tedeschi – indebolisce il valore (prezzo) dei titoli di Stato posseduti dalle banche italiane”.

Un allargamento del differenziale tra Btp e Bund scoraggia le banche a erogare prestiti a famiglie e imprese, che non hanno altra scelta se non quella di rivedere al rialzo gli interessi chiesti sui mutui.

Come guadagnare facendo trading sullo Spread. E dove trovare i valori

Gli investitori che cercassero di avere accesso ai valori in tempo reale degli spread con i Bund tedeschi per poter avere un’analisi approfondita dello stato di salute dell’Eurozona e dei ritorni da investimento che potrebbe comportare un’eventuale loro esposizione alla regione, possono trovare informazioni in tanti modi.

Uno è fare affidamento alla sezione popolare dell’agenzia Usa Bloomberg dedicata ai Bond e ai Tassi. Anche l’agenzia di stampa britannica Thomson Reuters offre un servizio simile. In tali pagine e schermi sono presenti gli andamenti ‘live’ dei tassi delle principali economie dell’area euro, così come delle principali economie del mondo.

I trader che vogliano investire al ribasso o al rialzo sui rendimenti dei Bund possono farlo puntando sullo strumento più utilizzato, il futures sul’Euro-Bund di Eurex, che rappresenta il tasso di riferimento a 10 anni dei Bund.

Con oltre un milione di contratti passati di mano al giorno, il derivato è il più popolare di quelli scambiati nella piattaforma di trading Eurex, dal momento che è il metodo più semplice per scommettere sui Bund tedeschi. I titoli tedeschi, per concludere, sono l’elemento chiave dei mercati del reddito fissoeuropei, sia perché è il punto di riferimento nel confronto con gli altri paesi del mondo, sia per avere un’idea di quali siano le scelte di investimento della comunità degli investitori.

Un’altra strategia consigliata dai broker in Italia riguarda l’’utilizzo di Certificati MINI Future emessi da BNP Paribas (prima era RBS), che consentono di puntare al rialzo o al ribasso sugli Spread. I vantaggi rispetto all’operatività in futures sono operativi e economici. La strategia, come suggerisce Traderlink, “presenta tagli minimi ridotti, presenza di stop-loss automatico e assenza di rollover”. Tutto ciò rende questi strumenti “meno rischiosi e più adatti alla clientela privata”.

Per ottenere un guadagno dall’investimento, occorre che lo strumento in cui si ha aperto una posizione lunga (investimento al rialzo) renda meglio a livello di performance dello strumento di cui si detiene una posizione corta(investimento al ribasso). In concreto, se si vuole scommettere su un restringimento dello Spread, si dovranno acquistare in contemporanea MINI Long sul Btp e MINI Short sul Bund, per un importo nominale identico. In modo del tutto analogo, ma con operazioni di acquisto opposte, si può scommettere anche su un allargamento del differenziale.

I MINI Future della banca francese consentono di scommettere sulle aspettative di un rialzo o di un ribasso dello Spread grazie all’effetto leva, che si genera perchè i contratti “sono acquistabili con il pagamento solo di un premio, cioè di un ammontare equivalente ad una parte soltanto del valore del relativo sottostante. Sulla restante parte – si legge su un documento della Borsa italiana – vengono praticati interessi (il cosìdetto costo della provvista), caricati giornalmente sul current strike”.

Un altro tipo di Spread da osservare per chi volesse investire nei bond societari è lo spread tra i titoli aziendali e i Titoli di Stato del paese di riferimento. Chi investe in un bond aziendale si assume un rischio creditizio, quello che l’emittente non riesca a rimborsare il prestito o non riesca a pagare gli interessi. Gli investitori non sono invece soggetti a un rischio simile quando investono in bond sicuri come per esempio i Treasuries degli Stati Uniti, un paese che è riuscito sempre a rifinanziarsi sul mercato senza problemi.  e che nonostante tutti i problemi finanziari, non ha mai fatto default nella sua storia.

Chi volesse investire in bond ad alto rischio, i cosiddetti bond spazzatura (junk) che hanno un rating di CCC, farebbe bene ad analizzare lo Spread con i rendimenti dei Treasuries Usa. I tassi dei junk bond aumentano quando sale la possibilità che l’azienda emittente faccia default. Spesso capita in concomitanza con un periodo di crisi economica.

Se le emittenti sono piccole società, il rendimento può salire anche di molto, dal momento che le Piccole e Medie Imprese non sono munite delle risorse sufficienti per resistere con i propri mezzi finanziari a crisi gravi.

I Treasuries, invece, al pari dei Bund tedeschi, sono ritenuti beni rifugio, che sono garantiti dal governo, la cui situazione è solitamente  stabile dal punto di vista della qualità creditizia. Quando l’economia va male, gli investitori tendono a scappare dai mercati più rischiosi, come l’azionario e i bond ad alto rendimento, rifugiandosi invece in titoli pubblici di paesi sicuri, come gli Stati Uniti e la Germania, e in futures sull’Oro

Più titoli di Stato Usa vengono comprati e titoli societari junk venduti e più lo Spread si allargherà. All’apice dell’ultima crisi finanziaria in Usa lo Spread tra questi due asset ha raggiunto il livello massimo di 4500 punti base (45%). È la paura più che la situazione concreta attuale a spingere in rialzo gli Spread, che per questo motivo tendono a balzare di livello molto in fretta.

I Cds, ovvero il termometro del rischio default

I Cds, ovvero il termometro del rischio default

In situazioni di crisi finanziaria, solitamente i default societari e dei paesi aumentano di numero. In questi contesti un altro strumento che viene monitorato dai mercati, oltre allo Spread, sono i Cds.

I due mercati – del reddito fisso e dei Cds – sono strettamente correlati fra loro. In teoria il premio (spread) nei contratti di Credit Default Swap equivale a grandi linee allo Spread dello stesso emittente a pari scadenza. In pratica questo non avviene, a causa delle differenze tra i due contratti, nonostante il loro rapporto sia molto stretto.

Le differenze sono diverse, ad esempio il rischio della controparte cambia, così come la liquidità di mercato. Nel caso di default, poi, chi detiene un Cds ottiene il rimborso del valore nominale del prestito ma non degli interessi. Spesso nei mercati del debito aziendale si riscontra una carenza di liquidità, che spiega la presenza di un premio di liquidità anche nei rendimenti dei bond. I mercati dei Cds sono invece più liquidi. Secondo uno studio della Banque de France, nei paesi meno affidabili – come dimostra il caso dei paesi della cosiddetta periferia dell’Eurozona (Portogallo, Italia, Spagna e Grecia) sono i mercati dei Cds ad anticipare l’andamento dei prezzi nel mercato obbligazionario. Viceversa nei paesi più virtuosi, sono i mercati del reddito fisso a dettare i tempi.

I credit-default swap sono contratti che vengono comprati da un investitore per assicurarsi contro l’eventuale default di un paese. Più è alto il costo per assicurarsi contro tale eventualità, più è possibile che le finanze pubbliche della nazione rispettiva facciano crac. Uno swap in pratica trasferisce l’esposizione creditizia dei prodotti a debito fisso tra le due parti in causa. È uno strumento derivato con una scadenza precisa, di cui gli investitori si servono spesso per speculare o per ottenere una protezione. Un Cds a 5 anni vale quanto costa secondo i mercati assicurarsi contro un default per 5 anni di tempo. Chi vende il contratto accetta di ripagare l’acquirente se il paese fa default sul debito. Chi compra Cds potrebbe anche speculare sulla possibilità che il paese faccia in realtà default. L’andamento dei Cds è infatti uno strumento importante per monitorare come il mercato percepisce il rischio di un default di un determinato Stato.

L’acquirente riceve una protezione creditizia, mentre il venditore garantisce la qualità creditizia del titolo del debito appena comprato. Nel farlo, il rischio del default viene trasferito da chi possiede il titolo al venditore del Cds. Ecco perchè si chiama swap. Per esempio, chi compra un Cds ha il diritto di riscossione del valore del Cds, che verrà coperto dal venditore, nel caso in cui lo Stato faccia non sia in grado di rimborsare i creditori. In pratica comprando un contratto swap del genere, l’acquirente trasferisce il rischio che un titolo del debito faccia default.

Per sapere quanto valgono i Cds e essere aggiornati sull’andamento dei prezzi di questi strumenti particolari, ci sono tre modi.

Si può visitare il sito di ISDA (International Swaps and Derivatives Association) oppure quello della Bank for International Settlements (BIS), dove si possono reperire i dati su base annuale e semestrale. Per avere i dati settimanali invece bisogna affidarsi alla Trade Information Warehouse (TIW) della Trust & Clearing Corporation (DTCC), che tuttavia offre informazioni solo fino a un anno prima.

Le altre due fonti forniscono dati che risalgono al 2001 e 2004, rispettivamente. Spesso i dati non corrispondono tra loro, perché ogni fonte usa metodi di calcolo diversi. I dati in tempo reale, anche giornalieri, sono disponibili anche su S&P Capital IQ.

Un’altra piattaforma molto utile la offre Markit.

(DANIELE CHICCA – WALLSTRET ITALIA)

Rispondi

Effettua il login con uno di questi metodi per inviare il tuo commento:

Logo WordPress.com

Stai commentando usando il tuo account WordPress.com. Chiudi sessione /  Modifica )

Google+ photo

Stai commentando usando il tuo account Google+. Chiudi sessione /  Modifica )

Foto Twitter

Stai commentando usando il tuo account Twitter. Chiudi sessione /  Modifica )

Foto di Facebook

Stai commentando usando il tuo account Facebook. Chiudi sessione /  Modifica )

Connessione a %s...